白银迎来新均衡时代：从巴菲特的判断到 First Majestic 的投资机会

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Warren Buffett 的白银预言正在兑现：供需失衡如何引爆白银牛市

2023 年，在一次 Berkshire Hathaway 股东大会上，有人向 Warren Buffett 提问：像白银这样不产生任何收益（无利息、无股息）的资产，究竟该如何判断是否值得投资？

巴菲特的回答并没有涉及技术分析、通胀预期或任何复杂的金融模型，而是回归到了最简单的算术问题。

供需失衡：白银市场被忽视的“算术事实”

巴菲特当时估算，全球每年对白银的消费量，可能比其产量高出约 1.5 亿盎司，而这一趋势已经持续了数年。对于大多数大宗商品而言，如此明显的供需失衡，早已足以推动价格大幅上涨。

但白银市场存在一个特殊的“异常现象”：规模庞大的地上库存，长期被用于弥补生产端的缺口，从而压制了价格的上行。

Buffett 直言，这种情况不可能无限持续。他判断，市场终将建立新的均衡，而这个均衡只能通过三种方式实现：

鉴于工业需求将持续保持强劲，同时白银产量对需求变化缺乏弹性，Buffett 基本排除了前两种可能性。他当时的原话是：“我们并不认为价格变化会只是小幅的。”

从结果来看，这一判断显得相当克制。在随后的三年里，白银价格累计上涨约 150%。这一走势也清晰地反映在 iShares Silver Trust（NYSEMKT: SLV）上——该基金通过买入并储存实物白银，直接追踪白银价格表现。

Buffett 的其余判断同样得到了验证。正如他所预期的那样，白银供给端极度缺乏弹性：2024 年全球白银矿产量增幅不足 1%。与此同时，需求继续显著超过供给，去年全球白银消费量比产量高出 1.49 亿盎司。

曾在多年价格低迷后看似“离谱”的白银预测，如今已被现实所印证。新的供需均衡已经形成，其表现形式正是一轮强劲的白银牛市。

前文提到的 iShares Silver Trust，是一种简单直接的白银敞口工具。该基金旨在整体反映白银价格的走势，过去十年其表现与白银价格基本一致，尽管在长期中存在轻微的年化跟踪误差。对于不愿意购买、运输和储存实物白银的投资者而言，这是一种便利的选择。

但在我看来，更具杠杆效应、也更高效的方式，是投资白银矿业公司，尤其是 First Majestic（NYSE: AG）。

First Majestic 在矿业公司中具有高度独特性，恰恰是 Buffett 所指出的白银规律中的一个“例外”。

通常情况下，白银属于副产品金属，往往是在金、铅、锌或铜矿开采过程中顺带产出。但这家总部位于 Vancouver、市值 78 亿美元的公司，已经非常接近一家纯白银矿商：57% 的营收来自白银，这一比例高于几乎所有同行。

iShares Silver Trust公司刚刚交出了一份创纪录的季度成绩单，白银产量达到 390 万盎司，同比增长 96%。

First Majestic 的白银全维持成本（AISC）约为每盎司 14.80 至 15.80 美元，这意味着只要白银价格高于这一区间，其白银业务就能保持盈利。

在第三季度 1.39 亿美元的营收增量中，7,300 万美元来自白银产量提升，6,600 万美元来自白银价格上涨。这一结构极为利好，因为它表明 First Majestic 的盈利并非完全依赖白银价格波动，而是同时受益于产量扩张与价格上行。

正如 Buffett 所强调的那样，在供给端高度缺乏弹性的商品中，主动扩产本身就是一种极具价值的战略，而 First Majestic 正在积极执行这一策略。

需要指出的是，公司当前市盈率高达 113 倍，乍看之下并不便宜。但考虑到其营收同比增长 96% 的速度，如果真有企业能够“成长消化估值”，First Majestic 无疑是极具代表性的案例。

那么，如果白银价格大幅回落呢？这在某个时间点几乎是必然的。但我并不认为这会发生在 2026 年，甚至是本十年内的任何一年。

推动白银需求的结构性力量仍在不断增强：

今年将是全球白银需求连续第五年超过供给，供需缺口仍在 1 亿盎司以上。这一长期且持续的趋势，使得 First Majestic 成为当前极具吸引力的贵金属投资标的之一。

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