口服减肥药或成市场颠覆者：礼来制药调整预期后股价回落，隐藏机会值得关注？

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Eli Lilly（礼来制药，NYSE: LLY）因下调全年利润预期而股价下挫，同时其减重药Zepbound在定价与可及性方面也面临潜在挑战。然而，本次预期调整主要源于该公司为收购Scorpion Therapeutics的乳腺癌治疗项目STX-478所支付的一次性前期费用。这是一项与会计处理相关的非经常性财务调整，对公司运营并无实质影响。

GLP-1系列药物持续推动营收强劲增长。Mounjaro营收同比飙升113%，达到38亿美元，而Zepbound则从去年同期的5.17亿美元跃升至23亿美元。

尽管两款药物的活性成分相同——tirzepatide，但其适应症有所不同。Mounjaro获得美国食品药品监督管理局（FDA）批准用于帮助2型糖尿病成人降低血糖，而Zepbound则获批用于肥胖成人或伴有高胆固醇、高血压等体重相关病症的超重成人减重。不过，现实中这两种药物往往被“越界”用于任何形式的减重治疗。

在本季度，Zepbound已成为美国品牌抗肥胖药物的市场领导者，占据总处方量的60%以及新处方的74%。礼来制药也推出了适用于自费市场的高剂量药瓶，其中高剂量版本约占总处方的10%以及新处方的25%。

与此同时，礼来公司持续推进Mounjaro的国际扩张。目前该药已在40个国家上市，并于近期进入印度和墨西哥市场。Lilly计划在今年内继续拓展其国际覆盖范围。

新一代口服药或将彻底改变游戏规则

虽然Lilly的GLP-1注射药仍是公司当前增长的核心动力，但其新一代口服产品orforglipron则有望成为更大的市场颠覆者。与目前市场上的GLP-1减重药不同，orforglipron为口服制剂，无需注射，这将显著扩大该类药物的潜在用户群，毕竟很多人仍对在腹部或大腿注射药物感到抗拒。

此外，与需冷藏运输且依赖专用注射笔的GLP-1注射药相比，orforglipron的供应链压力明显较小，不需要冷藏或特殊注射装置，制造与运输更为高效。

Lilly也在大力投资扩大其美国生产能力。自2020年以来，公司已宣布超500亿美元的新建生产投资，其中包括今年2月宣布的四座新工厂（其中三座将专注于活性药物成分的制造）。

公司表示，旗下Achieve-1临床三期试验结果支持其“orforglipron在疗效、安全性和耐受性方面可与当前GLP-1单药注射治疗的最佳表现相媲美”的假设。虽然该试验针对的是2型糖尿病患者，但数据显示服用者体重显著下降。

Lilly对orforglipron的安全性表现也表示满意。目前，该公司正开展多项针对2型糖尿病与肥胖的orforglipron临床试验，计划于今年第四季度提交该药在减重方面的FDA批准申请，并于2026年上半年申请其2型糖尿病适应症。

Zepbound面临医保冲击，PBM势力浮出水面

然而，并非所有关于GLP-1药物的消息都是积极的。在Eli Lilly发布财报当日，CVS Health宣布其旗下的药品福利管理机构（PBM）Caremark将在标准药品目录中将竞争对手Novo Nordisk的Wegovy列为首选减重药物，并移除Zepbound。Lilly在财报电话会议中指出，此变动仅影响CVS部分计划，并非其全部客户。

此举也暴露出PBM可能试图通过制造药企之间的竞争来压低价格。相较之下，PBM巨头Express Scripts的母公司Cigna表示，不打算与任何GLP-1药物生产商签署独家协议。尽管如此，CVS的行动或将为该市场带来价格压力，使得orforglipron在Lilly未来业务中的战略地位愈发关键。

财务亮眼，估值有支撑，orforglipron尚未被市场充分定价

整体来看，Lilly在本季度实现营收同比增长45%，达127.3亿美元，经调整后的每股收益（EPS）同比增长29%，至3.34美元。不过，其中包含了收购Scorpion Therapeutics的STX-478项目所产生的1.72美元“在研研发支出”（IPR&D）费用。即便如此，业绩仍超出分析机构LSEG汇总的市场预期（调整后EPS为3.02美元，营收为126.7亿美元）。

展望未来，公司维持全年营收预期区间在580亿至610亿美元之间。受上述一次性研发费用影响，其全年EPS预期由原先的22.50至24美元，下调至20.78至22.28美元。